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연배당을 10%넘게 지급하는 고배당 JEPI ETF에 많은 투자자들이 몰리고 있습니다. 여기에 최근 양호한 성과로 인해 유튜버, 블로거 등 많은 인플루언서들이 구매를 부추기고 있는데요.

유튜브나 블로그 글을 보면 JEPI ETF가 커버드 콜(Covered Call) 상품이라는 설명과 배당률에 초점을 맞춘 내용 일색입니다. JEPI ETF의 커버드 콜 구조가 어떻게 되어 있는지, 배당이 어떻게 나오는지 그리고 JEPI ETF 외의 커버드 콜 ETF 성과가 어땠는지에 대한 분석은 사실상 없는 것 같네요.

저도 한 때 높은 배당율에 이끌려 JEPI ETF에 투자할까 고민하다가 그만 둔 사람으로써, JEPI ETF 투자를 조심해야 하는 이유에 대해서 이야기해보려고 합니다.

JEPI ETF 개요

JEPI는 JPMorgan Equity Premium Income ETF의 티커로 고배당을 목표로 JPMorgan에서 운영하는 ETF입니다. 2020년 5월에 출시해서 약 3년이 안되는 기간 운영을 했습니다. 주요 지표를 먼저 볼까요?

• 자산 : 212억 달러(23. 3.22 기준)로 최근 많은 금액이 JEPI ETF로 유입되고 있습니다.
• 수수료 : 0.35%입니다. JEPI ETF는 주식을 매니저가 선정하는 액티브 펀드가 수수료가 높죠.
• 배당금 : 최근 연배당율 11.95% 그리고 월배당입니다. 요즘 사람들이 몰리고 있는 주된 이유죠.
• 성과 : 최근 1년 -1.67% 기록했습니다. (SPY ETF는 같은 기간 -8.7%)

주요 지표를 보면 사람들이 JEPI ETF에 열광하는 이유를 알 것 같습니다. 배당율이 무려 12%에 육박하는데다가 성과도 양호합니다.

S&P500 지수가 하락하는 동안 JEPI는 오히려 아웃퍼폼해서 최근 일년 -1.67% 수준으로 방어력 조차 준수해 보이네요. (배당세율 15.4% 고려하면 JEPI 성과가 더 떨어진다 이런 이야기는 안하겠습니다..)

S&P500 주식의 배당율은 SPY ETF를 보시면 알겠지만 보통 연 1~2% 수준입니다. 그런데 11.95%의 배당은 도대체 어떻게 만들어 낸 걸까요?

이 답은 JEPI ETF의 목표와 운영 방식을 보면 알 수 있는데요. 다음은 JEPI에서 제공하는 자료 들입니다.

JEPI 운영 방식

JEPI Fact sheet를 보면 아래와 같은 Approch가 보입니다.

• Generates income through a combination of selling options and investing in U.S. large cap stocks, seeking to deliver a monthly income stream from associated option premiums and stock dividends
• Constructs a diversified, low volatility equity portfolio through a proprietary research process designed to identify over- and undervalued stocks with attractive risk/return characteristics
• Seeks to deliver a significant portion of the returns associated with the S&P 500 Index with less volatility, in addition to monthly income

JEPI의 핵심 운영 방식에 대해서 이야기를 하고 있는데요. 현금흐름(=배당)은 미국 대형주식의 배당금과 옵션을 매도한 수익에서 발생시킨다 라는 말이 있습니다.

그리고 주식은 변동성이 낮은 주식으로 다변화된 포트폴리오를 구성한다라는 말도 있습니다. 그러니까 펀드 매니저가 미국 대형주에서도 특히 변동성이 낮고, 저평가 되고 뭐.. 좋은 주식을 잘 골라서 투자한다는 뜻입니다.

그럼 JEPI의 목표는 어떨까요?

JEPI ETF의 운영목표를 보면 연배당 6~10%를 타겟으로 잡고 있습니다. 이 중 1~2%는 주식의 배당으로 그리고 나머지 5~8% 정도는 옵션 프리미엄으로 달성하겠다는 이야기가 나옵니다.

핵심은 옵션 프리미엄이죠. JEPI ETF를 다른 ETF와 차별화 시키는 요소는 바로 이 옵션 프리미엄에 있습니다. 이 옵션 프리미엄은 JEPI ETF가 커버드 콜(Covered Call) 전략을 사용하는 것에서 발생합니다.

커버드 콜(Covered Call) 방식

커버드 콜 전략이란 콜옵션 매도를 활용한 전략을 이야기 합니다. JEPI ETF를 비롯 커버드 콜 ETF 들은 주식을 매수하고 콜옵션을 매도하는 전략을 사용하고 있습니다.

그럼 콜옵션은 뭐고 콜옵션 매도는 무엇이냐? 최대한 알기 쉽게 떠먹여 드릴께요. 오픈 마인드로 쭉 읽기만 하시면 이해되실 겁니다.

콜 옵션의 이해

콜 옵션은 파생상품의 일종인데요. 콜이라는 것은 매수한다는 것을 의미해요. 그리고 콜 옵션은 특정가격에에 기초자산을 매수할 수 있는 권리입니다.

쉬운 예를 들어 볼께요. 어떤 주식이 있는데, 이 주식을 100원에 살 수 있는 권리가 있다고 해보죠. 그리고 이 권리를 5원 주고 샀습니다. (권리도 공짜가 아니예요)

그럼 이 주식의 현재가가 100원이라면 권리를 사용할까요? 저라면 안합니다. 주식을 100원에 살 수 있으니까, 100원에 사서 현재가인 100원에 팔면 권리값 5원 만큼 손해잖아요.

그럼 주식의 현재가가 105원이면 권리를 사용해도 본전이네요? 주식을 100원에 사서 105원에 팔면 5원이 남구요. 이미 권리 값으로 5원을 썼으니 본전입니다.

그럼 콜 옵션을 산 저는 주가가 105원을 넘었을 때만 권리를 사용해서 수익을 볼 수 있습니다. 105원이 넘지 않는 다면 권리를 사용하지도 않겠죠.

여기서 100원은 행사가격이라고 하고, 권리의 값인 5원은 옵션 프리미엄이라고 합니다. 콜 옵션을 매수한 사람의 수익구조를 아래와 같이 그래프로 그려볼께요.

기초자산의 가치가 행사가격 이하면 권리를 행사하지 않을 테니 손해는 옵션 프리미엄으로 고정이 되구요. 기초자산이 105원 이상이면 올라가는 만큼 수익을 보게 됩니다.

콜 옵션을 매수한 사람의 수익구조가 위와 같구요. 그럼 이 콜 옵션을 판매한 사람의 수익구조는 어떻게 될까요? 정확히 매수자와 반대가 됩니다. 옵션은 제로섬 게임이라 누가 벌면 다른 사람은 잃게 되거든요.

콜 옵션을 매도한 사람은 매수한 사람에게서 옵션 프리미엄을 받습니다. 기초자산이 행사가격 밑으로 떨어지면 콜 옵션을 행사하지 않으니까 프리미엄 만큼 이득입니다.

반대로 기초자산이 행사가격보다 올라가면 콜 옵션 매수자는 이득을 보고 콜 옵션 매도자는 그 만큼 손해를 보는 구조입니다.

커버드 콜의 이해

커버드 콜은 주식을 매수하고 콜 옵션을 매도 하는 합성 전략입니다. 주식은 내가 산 가격보다 오르면 수익이고 떨어지면 손해잖아요. 그럼 주식 매수와 콜 옵션 매도를 같이 했을 때 수익 구조를 그려보겠습니다.

위 커버드 콜의 수익구조를 보면 단순한 주식 매수에 비해 어떠한 이점을 가지고 있는지 알 수 있습니다. 완만한 상승장 및 하락장에 옵션 프리미엄 만큼 이득을 더 보고 대신 급등장에 수익이 제한되어 있습니다.

커버드 콜 전략의 장단점

커버드 콜 전략은 주식을 매수하는 동시에 콜 옵션을 매도하는 전략입니다. 그래서 콜 옵션 매수자로 부터 프리미엄을 받기 때문에 주식 수익에 프리미엄 만큼 추가 수익을 노릴 수 있죠.

그리고 이러한 전략을 사용하는 펀드는 꾸준히 콜 옵션을 매도하기 때문에 옵션을 매도할 때 마다 프리미엄 수익을 확보할 수 있다는 것이 장점입니다.

다만 상방이 제한되어 있어서 주식의 상승 분을 제대로 얻지 못한다는 단점이 있습니다. 또한 커버드 콜 전략을 사용할 때 주식을 인덱스로 사용한다면 별 문제가 없지만, 개별 주식을 사용한다면 문제가 발생합니다.

개별 주식을 사용한다면 주식가격의 움직임과 콜 옵션의 가격이 맞물려 움직이지 않는 위험성이 있습니다. 이는 양날의 검으로 작용하겠죠.

JEPI ETF의 운영 성과

이제까지 커버드 콜 전략에 대해서 알아봤구요. 가볍게 이해하셨죠?ㅎㅎ 그럼 커버드 콜 전략을 사용하는 JEPI ETF가 전략대로 옵션 프리미엄을 잘 받고 있는지 확인해 봅시다.

그리고 예상한대로 상승장에 덜 상승하고 하락장에 덜 하락하는지도 같이 확인해 봐야겠죠?

JEPI ETF 배당

그럼 JEPI가 지난 22년에 주식 배당과 프리미엄 수익을 월별로 얼마나 받았는지 확인해 보겠습니다. 아래는 JEPI의 Monthly Income인데 옵션 프리미엄 수입이 월등히 많은 것을 확인할 수 있습니다. 프리미엄 수입은 들쑥날쑥한 모습이기는 하지만 10%를 넘어가는 훌륭한 수준이죠.

JEPI ETF와 SPY ETF의 성과 비교

그렇다면 실제 주가는 어땠을까요? 아래는 JEPI 출시된 20년 5월 이후의 주가 흐름인데요.

파란색은 JEPI ETF고 빨간색은 S&P500 지수를 추종하는 SPY ETF입니다. SPY가 상승하는 시기에는 JEPI가 상승폭이 뒤쳐지지만 하락하는 장에서는 SPY보다 하락하는 정도가 훨씬 적습니다. 그래서 지금은 JEPI와 SPY의 성과 차이가 거의 없는 모습이네요.

JEPI ETF 성과 분석

자 여기까지 보면 옵션 프리미엄 수입이 들쑥날쑥 하기는 하지만 10%를 넘나드는 배당을 줍니다. 게다가 상승장에 조금 덜 오르기는 하지만 하락장에 방어가 잘되는 모습이네요.

와 그럼? 좋은 거 아냐? 안정적으로 배당을 받을 수 있다는 이야기 잖아?

라고! 생각할 수 있습니다. 사실 보여지는 자료만 보면 충분히 그렇게 생각이 들 수 있습니다. 하지만 이렇게 SPY ETF에 근접하는 수익률을 올린 것은 운이 좋아서!! 라고 말씀드리고 싶네요. 그 이야기를 풀어보도록 하겠습니다.

JEPI ETF 커버드 콜 전략은 불완전하다?!

앞서 커버드 콜 전략을 설명하면서 주식을 매수하고 콜 옵션을 매도하는 것을 설명 드렸죠. 그래서 JEPI ETF도 주식과 콜 옵션 매도를 잘 섞어서 하고 있겠거니라고 생각하셨을 겁니다. 실상을 보여드리겠습니다.

위 표는 JEPI ETF의 23년 3월 22일 기준 섹터 분포입니다. 먼저 저 빨갛게 칠해져 있는 Other는 콜 옵션 매도 부분이구요. 나머지는 주식의 비중입니다.

글 처음에 JEPI는 저 변동성 주식을 포트폴리오에 담는 다고 했습니다. 그래서 JEPI ETF의 주식 비중을 보면 SPY에 비해 노란색의 소비재 주식이 많고 파란색의 기술주 비중이 확연히 적습니다.

그런데 말입니다. 과연 콜 옵션 매도도 같은 비율로 하고 있을까요? 이렇게 까지 이야기를 꺼냈는데 당연히 아니겠죠? 네 아닙니다. 아래 표를 보세요.

콜 옵션 매도의 정체는 바로 주가연계증권인 ELN 이었습니다. JEPI ETF가 직접 콜 옵션 매도를 하는 게 아니라 ELN을 통해서 콜 옵션 매도의 효과를 가져오는 것입니다.

그런데 저 ELN은 개별 주식에 대한 것이 아니라 S&P500 Index에 대한 콜 옵션 매도죠? 자료를 보면 ELN이 약 한 달 단위로 교체되는 것으로 보이는데요.

첫 번째 위험요소

위 자료를 보면 JEPI ETF는 ELN을 매수해서 S&P500 전체에 대한 콜 옵션 매도를 하고 있습니다. 반면에 들고 있는 주식은 S&P500에 비해 소비재 비율이 높고 기술주 비중이 작습니다.

그러니까 들고 있는 주식에 대해 정확하게 커버드 콜을 구현하지 않고 있다는 이야기입니다.

이게 무엇을 의미할까요? 소비재 주식은 콜 옵션으로 커버가 되지 않는 부분이 있다는 말이구요. 반면에 기술주는 주식은 없는데 콜 옵션을 매도한 부분이 있다는 뜻입니다.

이런 비대칭 상태에서는 소비재 주식은 오르고 기술주는 떨어지는 게 JEPI에게 유리!합니다.

• 소비재 주식은 옵션으로 커버가 안되니까 그냥 주식만 들고 있다고 생각하죠. 그럼 주식은 오르면 수익나고 떨어지면 손해잖아요. 그래서 JEPI는 소비재 주식은 오르면 좀 더 유리합니다.
• 기술주는 주식은 없는데 콜 옵션 매도만 해 놓은 상태라고 생각하세요. 그럼 콜 옵션 매도한 JEPI는 기술주가 떨어져야 좀 더 유리하겠죠?

위 그래프는 JEPI ETF 출시 이후에 소비재 주식(파란색)과 기술주(빨간색)의 주가 흐름입니다. 시장이 상승하는 시기에는 상방이 제한된 JEPI ETF 성과가 떨어집니다.

그러다가 최근 시장의 급격한 하락이 찾아왔습니다. 그러다가 기술주는 심하게 떨어지고 소비재 주식은 횡보하는 시점에 JEPI ETF는 생각보다 더 방어를 잘하고 있는 모습이죠.

네. 이번 하락장에 JEPI ETF가 보여준 방어력은 JEPI ETF가 커버드 콜이라서 그런게 다가 아닙니다. 기술주에 대한 콜 옵션 매도가 좀 더 유리하게 적용된거죠.

그럼 JEPI ETF에 유리한 상황이 계속 될까요? 미래는 예측할 수 없지만 저는 JEPI가 유리한 상황은 한시적이라고 봅니다.

주식은 균형점으로 돌아갈 것이고, 그 동안 기술주가 소비재를 아웃 퍼폼한 것을 생각해 본다면 장기적으로 JEPI ETF의 성과는 떨어질 겁니다.

그래서 JEPI의 짧은 운영 구간 동안 SPY ETF의 성과를 따라잡은 모습을 보면서 아! JEPI ETF가 운이 좋았구나 하고 생각하는 겁니다.

추후에 기술주가 갑자기 큰 성과를 낸다면 기술주 비중이 적고, 콜 옵션 매도를 한 JEPI ETF성과는 급격히 나빠지겠죠.

두 번째 위험요소

콜 옵션 매도를 위해 JEPI ETF가 구매한 ELN의 정확한 내용이 공개가 안되어 있습니다. 어떤 수수료가 숨어 있는지 모르고 ELN을 매도한 기관의 신용문제가 생길 수가 있습니다.

실제로 JEPI ETF가 ELN을 매수했던 Credit Suisse 어디서 많이 보지 않았나요? 네.. 세간을 떠들석하게 하고나서 UBS에 합병되어 버린 스위스 은행입니다. 혹시나 이것 때문에 JEPI ETF에 어떤 문제가 생기지는 않았을까 걱정이 되긴 합니다.

JEPI ETF 미래는?

기술주 비중이 적고 소비재 비중이 많기는 하지만 그래도 커버드 콜 전략으로 앞으로 성과 잘 내면 되는 거잖아 할 수 있습니다.

3년의 짧은 운영 기간 동안 JEPI ETF가 보여준 성과와 배당이 앞으로도 계속될 것이라 생각하는 것이죠. 그렇다면 같은 커버드 콜 전략을 사용했던 ETF가 어땠는지 데이터로 보여드리겠습니다.

파란색은 SPY ETF 그리고 빨간색은 S&P500에 커버드콜 전략을 사용하는 ETF입니다. 2014년부터 23년 현재까지 성과를 보여주고 있죠. 길게 설명안해도 커버드콜 전략의 성과는 SPY에 비해 좋지 않았다는 결론입니다.

그럼 JEPI ETF의 미래는 어떨까요? 시장이 계속 횡보하거나 떨어지고 기술주도 흐지부지 하면 SPY ETF보다는 성과가 좋을 겁니다.

하지만 주식은 먼 옛날부터 그랬던 것처럼 굴곡은 있을지언정 서서히 우상향 할겁니다. 그리고 특히나 인공지능 등의 신기술로 무장한 기술주 들의 약진이 눈부실것이라 생각합니다.

그래서 결론은 무엇일까요? 튜닝의 끝은 결국 순정. SPY ETF가 낫다 입니다. 그리고 처음에 말했듯이 배당세 고려하면 JEPI 성과가 더 떨어진다 이런 이야기는 구차하게 하지 않겠습니다. 큼..

JEPI ETF와 함께 배당 ETF로 주목을 받는 SCHD ETF에 대해서도 분석을 했는데요. SCHD ETF는 JEPI ETF 처럼 커버드콜 전략은 없지만 훨씬 높은 배당성장률로 주목을 받고 있습니다.

장기로 투자한다면 결국 SCHD ETF의 배당률이 더 높아질 수 밖에 없는 구조입니다. SCHD ETF에 대한 분석글이 필요하다면 아래 포스팅을 참조하세요.

• [SCHD ETF 백테스트 from 1999년(SCHD 전망, 배당금)]
• [최강의 배당성장 SCHD ETF 개요]
• [SCHD 국내버전 SOL 미국배당다우존스 ETF 출시]
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